[汽車之家 行業(yè)]  有人說：“時代中的一粒灰，落在個人那里，可能就是一座山。而我們偏偏處在一個塵土飛揚的時代之中�！边@句話套用在汽車產業(yè)上同樣讓人悵然。2019年，車市全年籠罩在銷量“跌跌不休”的陰影中，在這一年，體量曾達300億元的龐大集團因還不上1700萬貸款破產，多個車企也在這一年剝離房產、股權等資產求生存，讓人驚嘆唏噓。

　　但福禍相倚，危機并存，在2019年，仍有車企在壓力之下交出了不錯的成績。這里的“不錯”指的是在凈利潤及經營現(xiàn)金凈收入等方面有較好的表現(xiàn)，而擁有良好盈利與經營管理水平的企業(yè)正對應電影《臥虎藏龍》里人品與武功皆上乘的李慕白。財務數(shù)據是企業(yè)競爭的財務歷史，是可以去除一切修飾的大“殺器”之一，這能幫助我們從財報數(shù)據中快速捕捉到很多隱藏信息。今天本文就從近期披露完整財報數(shù)據的十家企業(yè)中，嘗試尋找“車企李慕白”。

■賺錢光看凈利潤行不行？不行

　　說到車企盈利水平如何，多數(shù)人會去看凈利潤，凈利潤高，就是賺錢實力強。行不行？恐怕不大行。我們要找的是“車企李慕白”，那得是憑真本事賺錢，什么能衡量賺錢真本事？--“扣非凈利潤”。因為扣除政府補貼、重大資產交易等非經常性損益之后的利潤數(shù)據，才能真實地反映一家公司的盈利水平。

　　為了更細致地觀察車企的盈利水準，我們還列出了各企業(yè)的毛利率和凈利率數(shù)據一較高下。

4家車企扣非凈虧損

　　從表格可看出，上述披露完整財報的企業(yè)在2019年均實現(xiàn)了凈盈利，但扣非凈利潤的表現(xiàn)卻大相徑庭。其中江鈴、江淮、海馬及一汽轎車的扣非凈利潤均為虧損狀態(tài)，虧損額最大的為江淮汽車，達9.8億元。它們虧損的原因也有一定的共性，主要因自主業(yè)務板塊的不給力，如江鈴旗下銷售公司及重卡公司凈虧損3.2億元等。

　　既然主營業(yè)務虧損，又何以實現(xiàn)盈利？汽車之家通過查詢“非經常性損益項目和金額”得知，江淮汽車有兩筆較大的非經常性收入：一筆是政府補助，計11.2億元，一筆是非流動資產處置，計3.9億元；海馬汽車最大的一筆是非流動資產處置，計8億元；江鈴汽車最大的非經常性收入來自政府補助，計4.7億元；一汽轎車也有三筆：政府補助2.2億元、非流動資產處置1億元、營業(yè)外收入1.1億元。

　　看到這里，你是不是想起海馬汽車去年賣房子的事了？你沒理解錯，這正是通過非流動資產處置獲得收益的操作。但是類似賣房/賣股權/政府補貼等收益，均有著不可持續(xù)性，且僅能解“一時之渴”。因此，對于上述4家企業(yè)來說，目前最為迫切的是發(fā)展好自主業(yè)務板塊，提升旗下產品競爭力。

毛利率及凈利率倒掛？找出企業(yè)的利潤奶牛

　　那扣非凈利潤為正的企業(yè)是我們要找的“車企李慕白”嗎？顯然仍需進一步評估它們的盈利能力和公司管理水平等。在東風、北汽、廣汽、華晨中國、吉利及長城汽車六家企業(yè)中，我們看到有兩家企業(yè)出現(xiàn)怪相，如廣汽集團的毛利率為5.2%，但其凈利率達11.2%；華晨中國毛利率僅1.9%，凈利率卻高達157.4%。

　　為何如此反常？這是因為二者合資公司的營收未計入合并報表，但其利潤卻通過投資收益體現(xiàn)在財報上。如華晨中國從華晨寶馬處獲得凈收益67.62億元，同比增長16.18%；但刨除華晨寶馬利潤后，華晨中國其他板塊凈虧損10.6億元。

　　廣汽集團的凈利潤也主要源于合資公司的貢獻，其2019年從聯(lián)營和合營企業(yè)處獲得的投資收益為89.4億元，其中廣汽本田貢獻35.7億元，廣汽豐田貢獻32.2億元，二者共占投資收益的70.6%。可見，華晨中國和廣汽集團的利潤來源主要為合資企業(yè)貢獻，自主業(yè)務板塊表現(xiàn)差強人意。

　　另外值得一提的是，廣汽集團披露的“在建產能”顯示，廣汽本田、廣汽豐田、廣汽新能源均有增加產能項目，其中廣汽新能源擬投資46.9億元新增20萬輛新能源汽車產能，一期（10萬輛）已于2018年12月竣工投產；二期（10萬輛）根據市場情況適時啟動建設。但從現(xiàn)有產能看，廣豐廣本確實存在產能不足的情況，但廣汽乘用車（含廣汽新能源）產能利用率一般，因此廣汽新能源新增產能實非必要。

　　毛利率與凈利率倒掛的兩家企業(yè)看來不是我們要找的“李慕白”，而且它們的自主業(yè)務板塊目前不是主力的賺錢引擎，那剩下的東風、北汽、長城和吉利又如何呢？我們繼續(xù)從財報切入進行分析。

　　東風集團財報顯示，合資公司共貢獻總收益116.33億元，較上年減少6.47億元；此外，合資公司中僅東風本田實現(xiàn)利潤增加，預計向東風集團貢獻利潤47.2億元。北汽股份同樣因合資公司獲益，數(shù)據顯示，北汽兩大核心業(yè)務板塊中，自主業(yè)務板塊北京品牌的毛利為-47.28億元，虧損規(guī)模比去年同期擴大34.47%；在合資業(yè)務板塊中，北京奔馳毛利為422.15億元，同比增長4.18%。

企業(yè)自主乘用車，再不“長大”就來不及啦

　　相較此前財報分析，我們這里較大篇幅地展開分析各企業(yè)的利潤來源，這是因為在汽車股比放開的大背景下，車企唯有在自主業(yè)務板塊有所作為，未來才能在市場有立足之地。而就目前來看，東風集團、北汽股份、華晨中國及廣汽集團的利潤均較為倚重合資公司，但這樣的日子已難以長久。

　　國家發(fā)改委在2018年宣布，在2018年取消專用車、新能源汽車外資股比限制；2020年取消商用車外資股比限制；2022年取消乘用車外資股比限制等。汽車外資股比限制宣布放開后，我們很快迎來了在中國獨資的特斯拉、今年正式增持四川現(xiàn)代股比至100%的韓國現(xiàn)代汽車，寶馬集團也將在2022年完成華晨寶馬的股權增持，目前增持比例雖未明確，但可以肯定的是，2022年之后，華晨中國從華晨寶馬身上獲取的利潤將減少。

　　就目前來看，主要依靠合資公司盈利的車企不是我們要尋找的“李慕白”，因為從中長期發(fā)展看，自主業(yè)務板塊羸弱會致企業(yè)的長期發(fā)展于不利地位，需要掌舵人積極地調整業(yè)務方向。那剩下的長城汽車和吉利汽車是我們要尋找的對象嗎？

　　從上述表格中我們可以看出，吉利及長城汽車各項指標表現(xiàn)都不錯，二者也是中國品牌乘用車陣營里的頭部企業(yè)。但相較之下，吉利汽車的表現(xiàn)更為優(yōu)異，因為二者在營業(yè)收入、毛利率差別不大的情況下，吉利汽車的扣非凈利潤幾乎是長城汽車的2倍。

　　此外，受車市下行及疫情影響，長城汽車將2020年度的銷量目標由111萬輛下調為102萬輛，吉利汽車則在2019年業(yè)績發(fā)布會上宣布，堅持咬住2020年141萬輛（包括吉利、領克、幾何三個品牌）的銷量目標不動搖。

　　研發(fā)投入強度上，2019年長城汽車在營收、毛利和凈利潤均出現(xiàn)下滑的情況下，將研發(fā)費用提升55.82%至27.2億元；吉利汽車的研發(fā)投入總額為54.5億元，占收入比例的5.6%，相比吉利近五年平均5.4%的研發(fā)投入有所提升。但吉利汽車表示，2020年研發(fā)費用會適當降低至45億元左右，這與其盡力保留現(xiàn)金的目的相吻合。

■別只顧賺錢加速，油箱沒油還是完蛋

　　全球知名企業(yè)戴爾曾在1993年第一財季面臨嚴重虧損時反省說，“我們和許多公司一樣，一直把注意力放在利潤表的數(shù)字上，卻很少討論現(xiàn)金周轉的問題。這就像開著一輛車，只顧著看儀表盤加速，卻沒注意到油箱里沒油了�！币虼嗽诜治鐾旮骷臆嚻蟮膬衾麧櫤螅�接下來我們來看看它們的“油箱”，即現(xiàn)金流量。

　　在第一章節(jié)，我們通過分析找出了在主營業(yè)務上盈利表現(xiàn)還不錯的吉利和長城汽車，在現(xiàn)金流這一環(huán)節(jié)的考察中，它們表現(xiàn)如何？符合我們對于“車企李慕白”的期待嗎？吉利汽車在財報中稱，該公司于報告期末的銀行結余現(xiàn)金增加23%至192.81億元，其中125.38億元來自于營運現(xiàn)金流入，5億美元（約合人民幣32.5億元）從新融資渠道處獲得。

　　長城汽車目前主要以自有現(xiàn)金及銀行借款滿足日常經營所需。截至2019年12月31日，長城汽車的短期借款為11.8億元，長期借款為43.5億元，以上借款主要用于海外及工廠建設等�？梢姡�上述銀行借款不能算作現(xiàn)金流。

　　但在資產負債表中我們看到，截至2019年12月31日，長城汽車擁有97.23億元的貨幣資金（可轉化為現(xiàn)金），比上年增加20.40億元。不過貨幣現(xiàn)金增加的事實并不能緩解長城汽車的壓力，因為其一年以內的應付賬款高達253.3億元。

　　就2020年來說，車企的現(xiàn)金流將普遍面臨挑戰(zhàn)，因為此前車企可通過對供應鏈賒賬、對零售商采用資金到賬再發(fā)車等方式來保證自身現(xiàn)金流，但今年上游零部件供應商或要求車企預付一定現(xiàn)金，下游部分汽車經銷商恐難先付資金再拿車。受疫情和車市下行雙重影響，手里現(xiàn)金不多的的車企或需通過廣開融資渠道等緩解壓力，否則將陷經營困境。

　　從扣非凈利潤和現(xiàn)金流兩項指標對比中，我們可以看出，吉利汽車的表現(xiàn)最好，長城汽車次之。如果“車企李慕白”只有一個的話，就上述企業(yè)的橫向對比看，吉利汽車擔得起這個稱號。而且通過車企之間的總資產周轉率和庫存周轉率對比看，吉利汽車的資產管理和運營能力相對較強。（注：總資產周轉率和庫存周轉率兩項指標均為數(shù)值越高越好。）

　　總結全文：通過財務指標，人們把凈利及經營活動現(xiàn)金凈流入增長、投資活動現(xiàn)金大幅增加、長期負債增加且不進行現(xiàn)金增資（對投資回報率高于借款利息充滿信心）的企業(yè)稱為信心十足的成長型企業(yè)，而這正是能幫助投資者實現(xiàn)財富增長的“李慕白”。

　　上述企業(yè)中，吉利汽車和長城汽車的財報均呈現(xiàn)出一定的活力，如二者2019年除了不斷通過主營業(yè)務盈利和獲取現(xiàn)金流外，在銷量規(guī)模和資金承壓的情況下均保持研發(fā)投入和海外市場擴張等。然而吉利汽車能否從眾多中國車企中脫穎而出，還要看上汽集團、長安汽車、比亞迪等企業(yè)接下來的財報披露。中國車企“財力”比拼及誰能更勝一籌，將在中國車企財報下篇完整呈現(xiàn)。（文/汽車之家 宋愛菊）