[汽車之家 行業(yè)]  特斯拉又雙叒叕降價(jià)了。

　　7月30日，特斯拉官網(wǎng)顯示，Model 3標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航后驅(qū)升級(jí)版大降價(jià)，補(bǔ)貼后售價(jià)僅為23.59萬(wàn)元，相比之前的價(jià)格足足下調(diào)了1.5萬(wàn)元。特斯拉方面表示，此次降價(jià)反映的是成本波動(dòng)。

　　得益于本土化生產(chǎn)及對(duì)成本的良好控制等因素，在中國(guó)市場(chǎng)不斷降價(jià)的“成本殺手”特斯拉的毛利潤(rùn)卻不斷攀新高。7月27日，特斯拉公布了Q2財(cái)報(bào)，再一次刷新了“史上最好”財(cái)報(bào)記錄。在穩(wěn)定向好的勢(shì)頭下，特斯拉CEO埃隆·馬斯克(Elon Musk)也“飄”了，他不無(wú)認(rèn)真地表示，“以后沒(méi)啥大事兒，我就不來(lái)參加財(cái)報(bào)會(huì)了�！�

　　這份讓馬斯克“凡爾賽”的財(cái)報(bào)有多超出預(yù)期？數(shù)據(jù)顯示，2021年第二季度，特斯拉營(yíng)收為119.6億美元,同比增長(zhǎng)98%。凈利潤(rùn)大漲近10倍，首次突破10億美元。扣除碳排放交易額后，特斯拉的凈利潤(rùn)為7.46億美元，首次實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。

　　過(guò)去很長(zhǎng)時(shí)間，特斯拉的盈利能力都被外界質(zhì)疑，原因在于公司利潤(rùn)對(duì)政府補(bǔ)貼及碳排放交易額的依賴。如今，這份亮眼的財(cái)報(bào)似乎可以證明，特斯拉有望擺脫“賣炭翁”的角色，給資本市場(chǎng)帶來(lái)更多期待。然而，Q2財(cái)報(bào)發(fā)布后，截至美國(guó)東部時(shí)間7月30日收盤，股價(jià)上漲約6.6%。與過(guò)去一天漲跌20%的波動(dòng)幅度相比，只能算“毛毛雨”。

　　股神巴菲特曾說(shuō)，“別人貪婪時(shí)我恐懼，別人恐懼我貪婪�！币�說(shuō)當(dāng)今美股最充斥著“貪婪”的一只股票，當(dāng)屬特斯拉了。對(duì)于資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，投資與不投資特斯拉都不是一個(gè)簡(jiǎn)單的抉擇。

　　如果說(shuō)，連這樣一份近乎完美的財(cái)報(bào)都激不起股價(jià)，特斯拉的“泡沫”要破了嗎？

盈利拐點(diǎn)已至？

　　首先來(lái)復(fù)盤財(cái)報(bào)中的一些基礎(chǔ)信息。

　　二季度，特斯拉汽車業(yè)務(wù)營(yíng)收首次突破100億美元大關(guān)，達(dá)到102.06億美金，同比增長(zhǎng)達(dá)97%。汽車業(yè)務(wù)的毛利潤(rùn)達(dá)到史上最高的28.99億美元，毛利率達(dá)到28.4%，這也是特斯拉連續(xù)第八個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利。要知道，號(hào)稱“會(huì)賺錢”的豐田汽車，其近兩年的毛利率也未超過(guò)18%。

　　汽車業(yè)務(wù)在公司總營(yíng)收的貢獻(xiàn)率超過(guò)85%，利潤(rùn)貢獻(xiàn)率超99%。從交付量上看，二季度特斯拉在全球交付201304輛車，同比增長(zhǎng)121%。其中，Model 3與Model Y是銷量的主力軍，共交付超19萬(wàn)輛，占總交付量的99%。

　　關(guān)于營(yíng)收及利潤(rùn)的大幅度增長(zhǎng)，財(cái)報(bào)中解釋道，這主要?dú)w功于Model Y的熱銷以及上海和柏林等地本土化工廠的推進(jìn)，使得生產(chǎn)效率不斷提高。財(cái)報(bào)中沒(méi)有提到的是，Model 3與Model Y的銷量雖沒(méi)有單獨(dú)列出，但單價(jià)更高的Model Y對(duì)營(yíng)收及利潤(rùn)的增長(zhǎng)有重要意義。

　　梳理公開資料可以發(fā)現(xiàn)，僅在2021年，特斯拉價(jià)格最親民的Model 3、Model Y在美國(guó)漲價(jià)了大約12次，其中，Model Y長(zhǎng)續(xù)航車型在美國(guó)至少漲價(jià)六次，售價(jià)上調(diào)5500美元至53990美元；而在中國(guó)，Model Y和Model 3今年只漲價(jià)一次。

　　有分析表示，特斯拉在全球最大的兩個(gè)汽車市場(chǎng)推行不同的市場(chǎng)策略，在美國(guó)漲價(jià)來(lái)保障利潤(rùn)率，在中國(guó)市場(chǎng)則保持價(jià)格平穩(wěn)以擴(kuò)大銷量。

　　另一方面，“賣炭“收入一直是特斯拉凈利潤(rùn)的重要組成部分。但碳排放抵免政策十分依賴監(jiān)管政策和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，特朗普在任時(shí)就曾呼吁中止該政策。為了看清特斯拉真實(shí)的盈利水平，汽車之家將此部分”干擾因素“刨除，重新計(jì)算出了其主營(yíng)業(yè)務(wù)汽車版塊的核心財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

　　從上圖不難看出，即便是扣掉碳交易所得，各項(xiàng)財(cái)報(bào)指標(biāo)也是近五個(gè)季度的最高水平。尤其是凈利潤(rùn)（扣除賣炭所得）首次出現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。

　　當(dāng)然，如果僅用“超預(yù)期“來(lái)總結(jié)特斯拉的財(cái)報(bào)就沒(méi)什么意思了。而是在這些破紀(jì)錄的數(shù)據(jù)背后，其真實(shí)的盈利質(zhì)量到底如何？

　　套用世界首富、亞馬遜創(chuàng)始人杰夫·貝佐斯(Jeff Bezos)的“名言”，財(cái)務(wù)報(bào)表上的數(shù)字利潤(rùn)不是公司的核心能力，一個(gè)公司的核心能力是自由現(xiàn)金流，你有多少錢能夠支付到對(duì)未來(lái)的投資上去，這才是決定公司價(jià)值的最核心指標(biāo)。

　　如果用傳統(tǒng)估值模型也就是PE值（市值除以每股凈利潤(rùn)）的方式對(duì)亞馬遜與特斯拉進(jìn)行估值，他們均高達(dá)數(shù)百倍，也就是說(shuō)，資本市場(chǎng)上把他們幾百年以后能賺的錢，全給他們了。這是否表明，特斯拉與亞馬遜這樣的企業(yè)是靠講故事把股價(jià)吹上天的騙子？

　　貝佐斯說(shuō)：“公司的估值不是按利潤(rùn)來(lái)算的，而是按照自由現(xiàn)金流×倍數(shù)�！�

　　什么是自由現(xiàn)金流（free cash flow）？它是指一個(gè)企業(yè)在滿足了運(yùn)營(yíng)成本和維護(hù)性資本開支之后，可以自由分配的錢。

　　從上表可以看出，近五個(gè)季度以來(lái)，特斯拉一直保持著2億美元以上的自由現(xiàn)金儲(chǔ)備。

　　此外，一個(gè)常用的測(cè)試一家企業(yè)盈利質(zhì)量的方法，是比較凈利潤(rùn)（net income）和營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流（operating cash flow）的關(guān)系。理論上講，盈利質(zhì)量好的公司應(yīng)該是營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流高于凈利潤(rùn)，且二者必須是正相關(guān)的關(guān)系，如果以上兩個(gè)特征任何一個(gè)出現(xiàn)不符，凈利潤(rùn)里面可能有水分。

　　從上圖可以看出，近五個(gè)季度以來(lái)，特斯拉的營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流與凈利潤(rùn)曲線近乎“完美”的保持一致。

從投機(jī)到投資

　　就是這樣一份幾乎“完美”的答卷，為什么在資本市場(chǎng)激不起“漣漪”？要知道，作為全球市值最高的車企，過(guò)去的一年，特斯拉股價(jià)上漲了689%。去年8月，其股價(jià)最高突破了2000美元，緊接著又在9月初快速回落，過(guò)山車似的漲跌幅度猶如家常便飯一般的存在。

　　汽車分析師張翔告訴汽車之家，2020年是一個(gè)特殊的年份，很多國(guó)家宣布“禁燃”時(shí)間表，特斯拉在2019年的后兩個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，這讓很多投資者看到新能源汽車的前景，也就是“風(fēng)口”已至。另外，突然爆發(fā)的疫情讓很多行業(yè)陷入困境，加上美國(guó)瘋狂增加貨幣供應(yīng)，大量的“熱錢”開始涌向了新能源汽車這一風(fēng)口�！鞍�括國(guó)內(nèi)的造車新勢(shì)力理想與小鵬，也是乘著這個(gè)‘風(fēng)口’赴美上市�！�

『特斯拉柏林GIGA工廠』

　　進(jìn)入2021年，情況發(fā)生了變化，新能源汽車賽道上的玩家越來(lái)越多了。來(lái)自中國(guó)的新勢(shì)力車企蔚來(lái)、理想、小鵬等都展現(xiàn)出了高成長(zhǎng)性，特斯拉不是唯一的理想標(biāo)的�！疤厮估�目前的營(yíng)收與利潤(rùn)增長(zhǎng)遠(yuǎn)高于其他車企，這有力支撐了現(xiàn)階段如此高的股價(jià)與市值。但這不代表這里面沒(méi)有水分，1000倍的PE值還是太高了�！�

　　他說(shuō)，一般來(lái)講，資本密集的科技型企業(yè)在發(fā)展初期都會(huì)經(jīng)歷一個(gè)較大的波動(dòng)。蘋果公司在快速成長(zhǎng)的發(fā)展初期，也經(jīng)歷了很大的PE值波動(dòng)。自2006年，蘋果公司的盈利與業(yè)務(wù)增速維持在一個(gè)相對(duì)平穩(wěn)的狀態(tài)之后，對(duì)應(yīng)的PE值也在10-15倍的區(qū)間范圍內(nèi)波動(dòng)。

　　在張翔看來(lái)，投資者對(duì)特斯拉的態(tài)度正經(jīng)歷從投機(jī)到投資的轉(zhuǎn)變。“早期投資特斯拉風(fēng)險(xiǎn)比較高，當(dāng)然回報(bào)率也高，這里面‘投機(jī)’的成分更多一些。去年，特斯拉的銷量已經(jīng)接近50萬(wàn)輛，可以說(shuō)初具規(guī)模，能夠在市場(chǎng)上存活下來(lái)了。尤其是在如今“雙碳目標(biāo)”下，資本市場(chǎng)眼里特斯拉‘投資’的屬性更強(qiáng)，股價(jià)會(huì)越來(lái)越趨于平穩(wěn)�！�

　　光大證券依然看好特斯拉的高成長(zhǎng)性，認(rèn)為其股價(jià)還有很大的上漲空間。在Q2財(cái)報(bào)發(fā)布之后，光大證券分析師對(duì)特斯拉的評(píng)級(jí)維持“買入”（未來(lái)6-12個(gè)月的投資收益率領(lǐng)先市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)15%以上），且預(yù)測(cè)特斯拉的股價(jià)可突破1000美元。

“車價(jià)還不夠低”

　　張翔認(rèn)為，新能源汽車的發(fā)展受政策環(huán)境的影響很大，特斯拉也不例外。如果沒(méi)有政府補(bǔ)貼，它的價(jià)格很難與燃油車競(jìng)爭(zhēng)。馬斯克也在Q2財(cái)報(bào)電話會(huì)議上直言，目前的新車價(jià)格還不夠低。

　　在去年9月的“電池日”上，馬斯克宣布三年內(nèi)要推出一款價(jià)格2.5萬(wàn)美元的平價(jià)款電動(dòng)汽車。由于電池是電動(dòng)車的成本大戶，特斯拉將從改變電池內(nèi)部材料入手，降低電池組的生產(chǎn)成本。道理很明顯，只有電動(dòng)車的購(gòu)置成本與使用成本足夠低的時(shí)候，才能真正地與傳統(tǒng)能源汽車正面廝殺。

　　就在最新財(cái)報(bào)發(fā)布后的第三天，中國(guó)地區(qū)Model 3再次迎來(lái)降價(jià)，“你永遠(yuǎn)等不到一輛最便宜的特斯拉”。官方給出的解釋依然是，基于成本的波動(dòng)。

　　作為特斯拉的走量車型，Model 3的每次價(jià)格下探都繞不開其重要零部件的規(guī)�；�和國(guó)產(chǎn)化。這次也不例外，據(jù)悉，特斯拉會(huì)將國(guó)產(chǎn)Model 3的電機(jī)從進(jìn)口換裝成國(guó)產(chǎn)電機(jī)，而上次降價(jià)則是將特斯拉Model 3標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版車型的動(dòng)力電池從三元鋰電池?fù)Q成了磷酸鐵鋰電池。

　　光大證券分析師倪昱婧在研報(bào)中指出，特斯拉交付量的持續(xù)爬坡帶來(lái)的規(guī)�；�效應(yīng)，驅(qū)動(dòng)成本的持續(xù)降低，有望對(duì)沖其ASP（平均售價(jià)）的波動(dòng)，以及Model S/X改款過(guò)渡階段對(duì)業(yè)績(jī)端的負(fù)面影響，預(yù)計(jì)汽車業(yè)務(wù)的毛利率爬坡趨勢(shì)還將延續(xù)。

　　“Model 3還有降價(jià)的空間，因?yàn)樯�命周期越長(zhǎng)的產(chǎn)品利潤(rùn)越高，如果提前下架或者銷量不夠還是會(huì)虧。Model 3是特斯拉走量的主力車型，這個(gè)概率很低，所以特斯拉可以在降價(jià)的同時(shí)保住其綜合利潤(rùn)率�！睆埾枵f(shuō)道。

電池與芯片皆“荒”

　　在財(cái)報(bào)會(huì)后，特斯拉美國(guó)官網(wǎng)的首頁(yè)上多了兩張?zhí)��?yáng)能電池板與太陽(yáng)能屋頂?shù)恼掌�。雖然儲(chǔ)能業(yè)務(wù)目前對(duì)特斯拉的整體毛利潤(rùn)貢獻(xiàn)依然為負(fù)，但其毛利率從上一季度的-20%增長(zhǎng)至第二季度的2.5%，而且是在裝機(jī)量較上一季度有所下降的情況下。

　　7月14日，馬斯克對(duì)外透露，“當(dāng)前消費(fèi)者對(duì)儲(chǔ)能產(chǎn)品Powerwall（家用電池,可儲(chǔ)存太陽(yáng)能或電網(wǎng)電能）的需求量大約為8萬(wàn)臺(tái)，然而受芯片短缺影響，特斯拉本季度甚至無(wú)法實(shí)現(xiàn)該需求量的一半。他表示，造成生產(chǎn)量不足的主要原因?yàn)樾酒�供�?yīng)短缺。

　　在財(cái)報(bào)會(huì)議上，馬斯克感慨芯片問(wèn)題對(duì)產(chǎn)能帶來(lái)的困擾，他坦言無(wú)法同時(shí)兼顧儲(chǔ)能業(yè)務(wù)與汽車業(yè)務(wù)兩端的芯片需求�！敖衲晔Ｏ碌臅r(shí)間里，我們的增長(zhǎng)率將由我們供應(yīng)鏈中最慢的部分決定。各種各樣的芯片成為供應(yīng)鏈中最慢的部分�？梢哉f(shuō)，芯片供應(yīng)是我們產(chǎn)量的決定因素。為了解決這個(gè)問(wèn)題，我們尋找新的芯片、編寫新固件、寫新的軟件，與車輛集成并進(jìn)行測(cè)試以維持生產(chǎn)。這真的是一件非常艱巨的工作，因?yàn)樗�是系統(tǒng)性的工程，不是替換個(gè)芯片那么簡(jiǎn)單。”

　　除此之外，4680電池的投產(chǎn)也并不如預(yù)期順利。在Q2財(cái)報(bào)中，特斯拉首次詳細(xì)闡述了電池問(wèn)題�！霸诩又莨�廠，我們已經(jīng)成功驗(yàn)證了4680電池的性能與壽命。還有10%的制約因素在于電池的制造工藝。我們目前已經(jīng)取得了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，但是在批量生產(chǎn)之前，還有一段路要走，預(yù)計(jì)至少半年后才能批量生產(chǎn)�！�

　　馬斯克對(duì)于4680電池的產(chǎn)能預(yù)測(cè)是到2022年底達(dá)到年產(chǎn)100GWh的產(chǎn)能，量產(chǎn)后的第一批4680鋰電池,將率先用在美國(guó)德州和德國(guó)柏林超級(jí)工廠生產(chǎn)的Model Y車型上。

　　在電話會(huì)議中，還有一個(gè)值得留意的細(xì)節(jié)。盡管馬斯克堅(jiān)信特斯拉將實(shí)現(xiàn)完全自動(dòng)駕駛，當(dāng)提問(wèn)者問(wèn)到關(guān)于FSD訂閱用戶的增長(zhǎng)情況時(shí)，馬斯克卻表示“目前，選擇訂閱FSD是否合理？我認(rèn)為這有待商榷。除此之外，沒(méi)有更多信息可以透露”。側(cè)面反映出，或許特斯拉自動(dòng)駕駛業(yè)務(wù)在推進(jìn)過(guò)程中并沒(méi)有那么順利。

　　當(dāng)然，任何事物的發(fā)展都不可能是一帆風(fēng)順的，也沒(méi)有一家企業(yè)可以始終保持高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。老馬在財(cái)報(bào)會(huì)議上說(shuō)，“two step forward,one step back”（兩步向前，一步向后），不管是自動(dòng)駕駛技術(shù)還是公司的發(fā)展，特斯拉都是以這種方式保持前進(jìn)。

　　“特斯拉真正了不起的地方在于，沒(méi)有因?yàn)榱慨a(chǎn)而破產(chǎn)。這個(gè)世界不缺制造電動(dòng)車的初創(chuàng)公司，但是很多在量產(chǎn)之前就破產(chǎn)了。”馬斯克如是說(shuō)。（文/汽車之家 張凌霄）

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